“炒股炒樓不如炒茅臺”,53度飛天茅臺酒7個月超過70%的漲幅令市場感慨萬千。

　　8月12日,貴州茅臺如期發(fā)布了2010年中報。然而,更令投資者費解的是,2007年以來貴州茅臺預收賬款與銷售收入增長的背離與近百億元閑置資金以及增速驚人的管理費用的增長。

　　“中規(guī)中矩”還是“超預期”

　　經(jīng)過貴州茅臺大跌眼鏡的2009年年報和2010年一季報的洗禮后,市場對公司2010年中期凈利潤增幅態(tài)度也極為謹慎,機構普遍預測增幅在8%左右。

　　8月12日,貴州茅臺交出的中期業(yè)績答卷令投資者們欣喜不已。中報顯示,公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入658727萬元,同比增長18.77%;營業(yè)利潤438076萬元,同比增長12.18%;實現(xiàn)凈利潤309976萬元,同比增長11.09%。

　　在市場看來,與此前預期的8%左右的增長幅度相比,貴州茅臺公布的11.09%的凈利潤增幅已經(jīng)屬于“超預期”的驚喜。

　　但與白酒業(yè)上市公司中已公布和預告半年報業(yè)績的企業(yè)相比,貴州茅臺是其中凈利潤增速最低的一家。

　　同一份年報,不同的人看視角也不一樣,盡管市場對于貴州茅臺的投資價值存在較大分歧,但不可否認的是,與2001年—2007年間7.6倍的凈利潤增幅相比,貴州茅臺近兩年的業(yè)績增速明顯放緩。

　　2008年和2009年貴州茅臺歸屬于母公司股東的凈利潤同比分別增長34.2%和13.5%;其中,2008年的凈利潤增長主要受益于所得稅制改革帶來的實際稅負下降,如果剔除該因素影響,2008年貴州茅臺凈利潤同比增長19.1%,而2009年13.5%的增長率則創(chuàng)下了近10年來的新低;2010年一季度同比4%的凈利潤增速再次令市場大失所望。

　　預收賬款與閑置資金之謎

　　更令市場費解的是,自從2007年開始,貴州茅臺的預收賬款增長和銷售收入增長開始發(fā)生嚴重背離。

　　一般來說,在銷售結算政策相對穩(wěn)定的企業(yè),其預收賬款余額與銷售收入正相關。但2007年以后,貴州茅臺銷售收入與預收賬款余額的變化卻呈現(xiàn)負相關。

　　究竟是什么原因導致貴州茅臺出現(xiàn)如此詭異的異常波動？

　　“預收賬款既可能因為消費者終端需求的變化而變化,也可能因為公司調整了經(jīng)銷商政策。比如提高經(jīng)銷商的付款比例、延長預付時間等都可能導致預收賬款余額的增加。”東北財經(jīng)大學財務學教授王棣華在接受本報記者采訪時表示。

　　盡管市場普遍猜測貴州茅臺通過預收賬款余額變化調控銷售收入和賬面凈利潤,從而調控業(yè)績,但似乎始終沒有人能正確解密其中的緣由。

　　此外,貴州茅臺2009年底賬面高達97.43億元的貨幣資金也成為了市場關注的焦點。

　　貴州茅臺在會計報表附注中稱,其貨幣資金主要為可隨時用于支付的銀行存款和少量現(xiàn)金及可隨時用于支付的其他貨幣資金。

　　若按照2.5%的息差來計算,貴州茅臺將97.43億元存入的那家銀行每年將至少獲利2.5億元。

　　管理費用之惑

　　盡管市場對貴州茅臺近兩年異常的預付賬款及近百億元閑置資金質疑不斷,但毋庸置疑的是,管理費用已經(jīng)成為了影響貴州茅臺業(yè)績增長的主要原因之一。

　　資料顯示,與2001年相比,貴州茅臺2009年單位生產(chǎn)成本上漲了6.2%,單位銷售費用下降了19.9%,但單位管理費用卻驚人地上漲了97.7%。

　　2010年中報顯示,本期管理費用為5.6086億元,同比增長了20.90%,而主營收入(酒類)同比增長18.76%。也就是說,貴州茅臺今年中報披露的管理費用再次超越主營收入的增長。

　　本報記者查閱公司2010年中報中的“應付職工福利薪酬”項目后,發(fā)現(xiàn)其期初數(shù)為4.6395億元,本期為2.1934億元,但去年同期僅為0.8116億元。該項目中“工資、獎金、津貼和補貼”占比最大,本期數(shù)額為2.1494億元,遠超去年同期。

　　根據(jù)企業(yè)會計準則規(guī)定,工資費用按員工的工作性質分別計入管理費用、銷售費用和生產(chǎn)成本。即生產(chǎn)工人的薪酬計入生產(chǎn)成本,銷售人員的薪酬計入銷售費用,而管理人員的薪酬計入管理費用。

　　在銷售費用、生產(chǎn)成本同比持平甚至略有下降的情況下,每年巨幅增長的管理費用或許是貴州茅臺未來成長的掣肘之一。